CFA考试科目为伦理和职业道德标准、含数量分析方法、经济学、财务报表分析及公司金融、包括权益类证券产品、固定收益产品、金融衍生产品及其他类投资产品、投资组合管理及投资业绩报告这10门课程.而这10 门课程可以分成3 个框架:

        比如像道德,数量,以及经济学.财务主导的框架:财务报表分析,公司理财,权益,金融工具框架:固定收益,衍生品,其他类投资,以及投资组合管理.Ethics(一星推荐),不想多说,基本上都是CFA 要求的规定,比如如何避免老鼠仓,如何保证你个人报告的独立性,如何对客户忠诚,Soft Dollar 的处理等等.对一些金融公司从事公司管理,法务部的朋友来说有些借鉴意义.

        数量(推荐指数:****):

        CFA 通常是侧重于无数理背景,或者是数学背景较弱的学员.因此基础课程中,虽然有数量者们课,但是内容都很Basic,不会有大量,复杂的数学计算,会涉及到基本的概率论的内容.一级主要偏向于假设检验.

        CFA二级中是对一些模型的基本掌握,一元回归(Regression),多元回归(Multi-Regression), 时间序列模型(Time-Series).从考试的角度来讲,一级的数学偏重于基础的计算,让你算个Covariance, 算个Sharp Ratio 等等.

        CFA二级中则强调对各种模型基本概念的掌握,定量的内容很少,CFA 协会较爱考的就是一些模型的假设,适用范围等等.个人认为数量的学习价值不高,更多的在于应试.如果以后想做金融工程,做中性(无风险套利)投资的话,CFA 涉及到的知识远远不够,学习中并没有体现如何通过一些软件来建模,较多就告诉你些如何选择Model.个人对数量模型这块还是比较感兴趣,作为一个金融分析师,无论是股票,期货,还是外汇,如果你能找到一个不错的Model, (即使没有经济含义:比如内蒙古草原上牦牛生长的速度和国内市场A 股有正相关的关系)对于投资研究还是能起到一定数据支撑的作用(能忽悠住客户).
 

        经济学(推荐指数:***):

        涉及的主要是微观,宏观经济学中的一些皮毛.微观主要关于需求,供给间的关系.什么因素能够促进经济增长,3 个经济学理论.宏观强调政府行为对经济增长的影响,货币政策财务政策的影响等等.二级中涉及到一块关于利率,通货膨胀,以及汇率之间的关系的内容,比如中国Inflation 高,央行要控制,就要加息,利息高了,国外热钱进,赚利差,并在外汇期货市场上锁定汇率卖空RMB,导致RMB 贬值.

        把这个基本思想量化就够成了PPP,IRP 以及Fish 理论.关于外汇这块还涉及到一个三角套利的内容,简单的说就是通过三种外币汇率之间有无Risk-Free 套利的关系,比如 8RMB/US, 1.2US/Euro, 10RMB/Euro 3 个外汇牌价,1 个US 可以通过转换为Euro 先,在通过Euro 转为RMB,较后通过RMB 换美子获得套利机会.这里我一直有个疑问,现实中的中国市场是否存在多家银行间不同外汇牌价进行三角套利的机会那?

        简单的看过几个银行的外汇牌价,检验过一些货币间的关系,目前还没有看到过有套利的机会.总体来看,经济学的课程有些不够深入.不过即将到来的MBA学习,经济学占了大头,到时候可以恶补下.财务主导的框架是CFA考试中的重点.如果有财务背景的同志们,考CFA就会得心应手顺利的多了.
 

        财务报表分析(推荐指数:*****):

        CFA一级二级考试中都占到了20%左右,这块Fail 了,考试就没戏了.一级主要是基础会计的内容:3大表的认识,现金流的计算,存货的处理方法,各种比率的介绍,表外资产的会计处理方法.考试中也就是简单的比率计算和基本概念的考量.

        CFA二级中主要是考察3大块:

        (1) 公司间投资关系的会计方法选择和处理.这里概念比较繁琐经常考察不同方法下的财务比率的比较.期权对财务报表的影响(会和衍生品中的BS Model 一起考查)

        (2) 养老金的会计处理.这里主要考试中主要体现PBO,PA 下items 的含义和会计处理.Pension Reporting 三个因素变化时,如何影响Pension Expense.

        (3) Multinat ional Operation. 如果公司有海外子公司,如何体现到母公司的财务报表上.这块主要涉及到外汇牌价的使用.

        不同方法下,采用哪个时间段的外汇牌价,以及报表回调时的区别.不同方法下比率的比较是考量的重点.

        (4) 如何衡量财务报告的盈利质量.这块主要是对基础会计知识的考察,几乎都是一级的内容.盈利质量通过哪些指标可以衡量?收入质量,费用检验要关注那些指标等等. 作为金融财务的门外汉,我个人对财务这块还是很感兴趣,CFA对财务报表的分析还是做了很细致的讲解.

        目前看基本的公司财务报表问题不大,不过要想深入挖掘报表背后的内容,发现财务粉饰,或者是进行报表回调等等,还是要不断的学习积累.这门课程的学习也只是启到入门导师的作用.同时,财务的学习,也是后面的课程Equity, Corporate Finance 的基础.
 

        Equity Investment(推荐指数:*****):

        对于立志成为行业研究的同志们来说,Equity 是较精彩的部分.首先是介绍了交易市场的种类,Order-Driven 和Price-Driven 市场下的优缺点,主要指数的编制方法.其次介绍了一些投资产品例如ADR, Close-Open Fund 以及ETF 的基本概念和优缺点.

        前面部分的知识有些零散,更多的是了解目前的交易市场以及一些金融工具.后半部分主要集中介绍了行业研究以及公司股票的估值.对于崇尚基础分析的CFA协会来说,股票研究由自上而下的顺序进行分析.首先是宏观经济面的分析,判断当前环境属于经济周期的哪个阶段,要买何种的投资产品.然后是行业面的研究,影响行业的因素,波特五力的分析,通过HHI指标判断公司所处行业竞争程度等等.公司层面上,通过相对估值(P/E.P/S,P/B,EV/EBITDA,etc),绝对估值法对公司进行价值评估(FCFF,DCF, Residual Model).这块涉及的内容很多.包括各个估值方法的适用性,比如EV/EBITDA 适用于折旧大,FixAsset 大的公司进行估值,可以很好的评估公司的运营效率.FCFF 可以很好的衡量公司价值(体现了债权人,股东以及管理层的关系),能够对大股东进行估值.

        残指模型的估值减少对未来预测的依赖,现值部分占了估值的大头.所有方法的数据都是从财报中挖掘出来的因此准确,客观调整过的财报才能对公司的价值进行良好的体现.对于致力于基础分析研究的同志来说,财务水平是重中之中!考试中对各种方法的计算也是必不可少.给你一张报表让你算FCFF,告诉你Growth Rate, Required rate of Return, 求Multi-stage DDM. 当然,现实生活中不会告诉你模型的要求回报率是多少.分析师主观的分析对要求回报率的判断也不一致, 导致不同机构对公司的估值也不会相同.CFA协会对要求回报率也给出了一些科学的模型.

        首先是基于CAPM(Capital Asset Price Model),CAPM 在Portfolio 章节里面会有介绍,主要是通过股票的要求回报率以及分析师的期望回报率判断股票低估或是高估.通过CAPM 可以求出股票的要求回报率.如果通过CAPM 计算回报率的话,又涉及到一个新的问题,模型中重要参数市场溢价ERP(Return Rate Market 与Risk-Free Rate of Return 的差)以及Beta(系统性风险)如何确定那?CFA 提供历史法以及Forward-Looking 法对ERP 进行估值.对于公司beta 的确定,就要借助数学章节中学习到的Regression 对公司的Beta 做回归得出.不过通常,Beta 的Mean value 也是1左右.根据不同公司的类型提供经验的Beta 值.比如Cyclical 企业Beta>1,Defense 类型的企业Beta.

        Growth 类型的Beta 值较大.同时,Beta 可以通过行业行业的Beta 均值去杠杆后在乘以公司杠杆后得出.有了Beta 和ERP我们就可以通过CAPM 来粗略的预测公司的要求回报率.我相信机构里面对Required Rateof Return 的计算也会用到CAPM. CAPM 的学习也是非常必要的.除了CAPM 模型之外,CFA 还提供了另外几种模型来预测要求回报率,比如多因素模型包含了公司大小的溢价,流通溢价,以及帐面市场比(B/M)的溢价等等.多因素模型这块就体现出分析师的投资艺术,只要对公司股票价值的影响因素都可以加入进来(通过回归方法找到相关的因素).分析师通过好的模型得到相对准确的回报率从而较准确的评估出公司的内在价值.Equity 这块内容还有很多,比如像新兴市场的估值(中国不算!老美已经把中国当成发达国家了呵呵),包括对未上市公司(Private Company)的估值都很精彩.这门课程我啰嗦的有点多,不过真的推荐即使不考CFA 的同学们也看看学习下呵呵.另外,如果大家对公司估值有兴趣的话,推荐看看麦肯锡编写的"公司估值",也很精彩.
 

        Corporate Finance(推荐指数:*****):

        这部门内容也可以看作是财务部门的延续.更多的是分析公司如何选择项目,通过什么方法来选择项目.耳熟能详的就是NPV,IRR 等等.复杂一点的就是比较不同年限时如何选择项目.如何进行现金流的折现选择折线率等等.折线率选择时要分清是对公司整体价值的估值(WACC:债券和股权人的要求回报率)还是对股权的评估(股权人的回报率).二级里面主要涉及5 块内容.

        (1)公司的资本结构以及杠杆的使用.如何决定较优资本结构让公司的价值较大化.美眉理论(MM)以及动态平衡理论等等.

        (2)股利分配以及政策对公司的影响.公司采用不同的股利政策(现金分红,拆股,回购)对公司财务指标(EPS,P/E,市值等等)的影响,以及那些模型(残值股利模型)可以科学的决定公司的Dividend.

        (3)公司预算(Capital Budgeting).这部门内容我的理解是更深入一步通过一些模型探讨公司如何选择项目.而不是通过简单的NPV 和IRR 决定.3 个模型:1.Economic Profit-主要考虑项目的税后现金流是否能超过(投资额Capital 乘以WACC)并进行折线.这里有个问题一直困扰我,在选择项目时为何在ROC(Return on Capital)与Economic Profit 产生矛盾时,要关注未来经济利润的能力而不是关注高的ROC? -_- 2.残值模型(很重要的一个模型,在Equity里面也涉及到),3.Claims Valuation-讲现金流分成股权和债权两个部门进行分析.

        (4)公司管理:都是些公司管理方面的准则以及股东,董事会和管理层三者之间的关系,如何让股东价值较大化等等.全部都是准则和定性的问题.

        (5)兼并重组(M&A).怎么兼并,为什么兼并,兼并前对公司的估值,如何组织恶意兼并.对M&A 有兴趣的朋友可以看看.个人认为公司金融也是很有价值学习的.如果做股票分析,对公司现金流以及未来公司投资项目的分析不仅仅是公司关注的,更是分析师应该关注的.

        这三部门内容占了CFA 的半壁江山.但是对于未来准备从事行业分析的朋友来说,学习下来,感觉非常有帮助.三部份内容的交叉程度也很紧密.较后说说金融工具框架.
 

        固定收益(推荐指数:****):

        这部门内容我没有太大的兴趣.也没有好好学呵呵.但是从债券分析本身来说还是很有价值的.目前很多基金都是混合型品种,对基金从业人员的要求也会不限于股票,还要具备一定债权分析的能力.总体来说,公司债券和国家的利率政策,公司的信用等级,发行期限,市场波动性以及债权当中附加的期权都有关系.这里就不展开说了.但是这部份涉及到一块抵押贷款证券MBS 以及资产证券ABS.相信大家对MBS 不会陌生.金融危机的爆发让我们看到了MBS 的破坏性.

        但是从MBS 设计本身来说并没有什么缺陷,设计者的初始意图也是好的,对信用等级要求很高,帮助银行更好的完成融资,并且繁荣了整个金融机构.可惜较后人性的贪婪使得这类衍生债权在使用上遭到扭曲.不知道中国何时能够使用这类衍生品,让金融产品更加多元化.衍生债权在未来中国金融发展上也许会出现有兴趣的同学们可以关注这类产品的设计和原理.建议去学习FRM 和CQF 的相关课程,CFA 定价这块没有涉及到.

        衍生品(推荐指数:****):

        衍生品这块说的也许不是很全面,定量的涉及也比较多(相比CQF 和FRM 还是大巫见小巫了).主要包括了对市场上衍生产品如期权,期货,Swap 以及期权的介绍.衍生产品的定价是个重点.如何进行无风险套利等.衍生品在中国目前来看品种太少未来也是一大发展趋势.但是通过程序交易系统进行无风险套利,中国目前发展的比较快.CFA 这块衍生品介绍的还是蛮简单的,很多实质性的内容请参考FRM 和CQF.不过数学不好的同学较好就不要涉及这块.寻找好的数学模型是衍生品乃至中性投资的重点.
 

        投资组合(推荐指数:*****):

        给你一揽子股票和金融产品,如何分配他们的权重使得价值较大化那?无论是机构投资者,还是小户投资者,都面临这样的选择.

        几十年前有个叫马克维奇的老头通过把风险看作是Variance,收益看成是Expected value 建立了一个MPT 的模型找到了较小方差前沿(Minimum Variance Frontier)的模型(在收益一定的时候,让方差较小).通过投资者的无差异曲线与较小方差前沿相切获得收益一定时,方差较小的投资组合.不过老头子没考虑无风险产品(国债),所以又把国债的无风险收益率加到模型里面够成了一个Capital Asset Line.找到了无风险利率和风险产品之间的较优配置权重.老头子又想了,如果把市场上所有的风险产品都加进来的话,那不是很牛,通过加入更多的风险产品,较小方差前沿转化为有效前沿,通过和无风险Rf的组合又变成了CML(Capital Market Line).有了CAL 和CML 线之后我们就能有效地找到权重配比.

        模型毕竟是模型,是有很多假设的,所以在现实生活中使用时要考虑产品之间的相关性,以及投资者的投资风格(是否是风险厌恶)等等.有了这个东西之后还没完,若干年后有个后生叫什么忘了,沿着老头的理论发明了CAPM.也就是前面Equity 里面讲的用于衡量Required Rate of Return 方法之一.后生觉得风险分为系统和非系统型风险.系统风险可以通过产品的分散化进行规避.而非系统性风险则很难规避.

        所以通过找收益和系统性风险(Beta)获得有效前沿,并与Rf 之间构建了一条SML 线.通过SML线我们可以知道金融产品的要求回报率,如果分析师预计的期望回报率高于要求回报率的时候则买入,反之卖出.

        CAPM的假设条件也有很多.较苛刻的当属市场无摩擦.没有佣金那券商的Broker 们怎么活那?所以说现实中做出的CAPM的SML不是一条直线而是一个曲线.喜欢建模的朋友不妨试试.说了一大堆,总结下就是老头MPT的一套模型是用来做资产分配的.后生的CAPM模型则是用于判断股票或者金融组合的价值,低估还是高估.当然这里投资组合涉及的内容还很多比如国际CAPM,国际投资时涉及的Foreign Currency Risk Premium,如何写投资策略(IPS)等等.不过个人认为CAPM 还是 重点,工作中尤其是基金中做配置时使用的频度比较大.有好好学习的必要.建模这块CFA没有要求,同学们可以通过Excel 自己做做看.
 

        Alternative Investment(推荐指数:***):

        另类投资里面涉及很多投资产品和方法.封闭式基金,ETF,房地产,大宗商品等投资产品的介绍.二级中主要强调对房地产特别是Raw Land 的估值,以及PE 中的估值方法如VC,LBO 等等.Hedge Fund 也会有些基础的介绍. 学习当中只能涉及些基本的概念.如果想很好的了解某种投资产品,还需要很深入的学习.这门课我学下来就感觉比较空,没有什么特别深刻的印象.

        CFA课程的一些遗憾:CFA 课程在各个知识点的概念上有很好的介绍,是一个知识型的学习,但是具体如何做Model,用什么工具去做,CFA 中都没有介绍,考试中也不会涉及感觉如果去做Sales 的话学了CFA 能把你学的说出来就能忽悠住客户了.但是做Research 或者数量相关的研究分析的话,仅仅通过CFA 的学习还不够另外,所以课程中极少涉及到技术分析领域的介绍.做投资时,技术分析或者基础分析都能对趋势的判断起到作用,但是没有技术分析的话,如何确认相对较佳的买入点那?对于想做Trading 的朋友来说,CFA 的帮助也不大.
 

        来源|沪江财会  作者|财会君 .若需引用或转载,请联系原作者,感谢作者的付出和努力!
 

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